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            俄烏沖突一周年,“買跌”原油成機構共識

            第一財經 2023-02-16 20:47:02

            作者:周艾琳    責編:石尚惠

            天然氣價格飆升很難再現。

            俄烏沖突爆發即將一周年。作為標普500的11個行業指數中在2022年唯一的贏家,能源板塊去年暴力拉升58%,美國總統拜登更是直言他們“賺的比上帝都多”。

            在能源危機背景下,傳統的化石燃料再次受到青睞。去年煤炭價格上漲140%,原油和天然氣雖然下半年大幅下跌,但全年仍然維持10%以上的漲幅。如今危機尚未落幕,能源相關的制裁仍在生效,而中國疫后重啟或增加能源價格的上行動能。由于海外衰退預期導致金屬類商品承壓,能源類商品成為少數被機構看多的品種。今年油價將何去何從?去年受暖冬助力的歐洲未來能否繼續順利應對“缺氣”的格局?2023年能源投資怎么做?

            針對這些備受關注的話題,第一財經獨家采訪了國際資管巨頭威靈頓投資管理(WellingtonManagement)資深董事總經理、基金經理Eugene B. Khmelnik。截至2022年末,威靈頓投資管理資產管理規模約1.15萬億美元,其中包含近500億美元的能源投資敞口。

            機構對原油價格看法樂觀

            機構對原油價格的看法始終較為樂觀,即使油價從2022年130美元/桶附近的高點一路回撤至目前的約80美元/桶。

            Eugene認為,樂觀的理由主要有幾方面。中國重啟帶來的需求增量有望在今年晚些時候為原油市場注入信心。“燃料的需求可能還被低估,例如就航空燃料需求來看,如果中國出境航班需求回到疫情前高點,這些航班必須返回中國,即使海外對于返程航班的需求并不一定還會那么大,但返程航班仍需要消耗燃料。”

            盡管美聯儲今年仍有望加息50BP(基點)以上,這或壓制風險情緒,但他認為,未來6個月油價還有一定的上漲空間。“因為去年的油價基數水平太高了,今年即使油價在現有基礎上上漲10~15美元(突破100美元/桶),同比計算的通脹實際上仍會下降,可能這并不會造成央行繼續大幅緊縮的壓力。”他稱。

            西方對俄羅斯方面的制裁也是油價的主要上行動能。盡管禁運消息頻傳,但2022年大部分時間里,俄羅斯原油對歐洲的出口實則并未下降,而2023年情況將變得不同。今年2月5日,禁止將例如柴油和汽油等俄羅斯石油產品進口到歐盟的禁令開始生效,外界預計,俄羅斯石油產量將在明年減少140萬桶/日。根據歐盟統計局的數據,2022年10月,俄羅斯向歐盟出口了價值超過23億歐元的石油產品,僅德國就進口了約5.58億歐元。

            2022年12月2日,歐盟、七國集團和澳大利亞就俄羅斯進口石油價格封頂機制達成一致,承諾不購買每桶價格超過60美元的俄羅斯石油。

            “俄羅斯85%的石油都是通過西方保險公司等船只運輸的。因此,俄羅斯面臨著一個非常艱難的選擇,要么不得不進一步削減產量、加劇油價的飆升,要么繼續出售價格打折的原油?;蛘咚麄兛梢允褂?lsquo;影子艦隊’,但這是非法的。”Eugene告訴記者。

            就在近期,俄羅斯宣布將在3月減產50萬桶/日,約占其總產量的5%。盡管俄羅斯宣布是自愿減產,但市場認為它是在歐盟禁運以及G7價格上限的壓力下被迫減產。

            除此之外,投資不足成為油價的結構性上漲動力,也正因此,Eugene認為,盡管油價波動向來較大,但任何大幅下挫可能都是“買跌”的好機會。具體而言,現在眾多美國頁巖油生產商已經放緩了增產的步伐,即使在去年油價飆升到130美元/桶時也行動緩慢,這是因為這些公司近年來對資本紀律更為關注,“碳中和”的趨勢也令這些公司不愿意輕易增加投資。

            “現在很多頁巖油公司只會支出30%~40%的現金流,而多年前它們的支出遠遠超過現金流的100%,有時甚至超過150%。這就是為什么這些公司股票在很長一段時間內表現如此糟糕,投資者對管理團隊感到不滿。盡管在過去幾年里,鑒于對ESG的日益關注,股東們已經推動管理團隊的薪酬架構等改革,并更多地關注自由現金流的產生、股息回報,而不是增長速度。此外,我們認為頁巖油產量可能會在未來5到10年內見頂。”Eugene分析稱。

            因為美國頁巖油公司不“卷”了,OPEC方面似乎又重新奪回了油價的話語權。但比起增產、打“價格戰”,近兩年OPEC在產量方面尤為克制,即使在增產階段,也幾乎從未100%滿足單月增產的目標。

            在Eugene看來,“OPEC中只有沙特和阿聯酋兩個國家擁有大量閑置產能,其他國家沒有大量產能,但兩國似乎都計劃在未來10年、20年內實現經濟多元化發展,擺脫對石油的依賴,所以它們樂見高油價,也更注重增產方面的紀律,以確保油價存在下跌保護,因而目前當油價達到80美元/桶附近再大幅增產的概率很小。”

            石油股仍具動能

            去年,“股神”巴菲特不斷增持西方石油公司的舉動令市場關注到油企健康的資產負債表以及良好的獲利前景。以??松梨?XOM)為例,其過去三個季度的凈利潤分別為54.8億、178.5億和196.6億美元(接近當季蘋果的凈利207億美元),股價在2022年11月創下新高,目前市值反超特斯拉。

            有交易員對記者表示,如此夸張的盈利能力離不開歐洲市場的貢獻。在切斷來自俄羅斯穩定又廉價的能源供應后,歐洲不計成本地從美國進口液化天然氣等能源產品,美國則順勢補上俄羅斯留下的市場空缺,成為能源危機中的最大贏家。即使面臨潛在的需求疲軟的衰退周期,擁有較低生產成本、豐富儲量、多元化業務和潛在龐大市場的美國能源巨頭們無疑具備抵御“寒冬”的資本(??松梨谟澠胶鈨r預計在41美元/桶左右)。另外,豐厚的股息和股票回購計劃也是避免股價大幅下跌的重要因素。

            此外,由于美國民主黨主張清潔能源政策,政府對油氣井審批變得更為嚴格,增加了項目成本,使能源企業在產能擴張方面顯得更加謹慎(轉而加大低碳減排的投資)。

            Eugene亦認為,基于對油價前景的判斷,能源股仍將可以有所表現。“這些石油公司都有10~20年的庫存和儲備,盡管目前油價相較于去年下降,但這些公司傾向于關注石油價格的遠期曲線,而不一定是現貨價格,對于2025年石油遠期價格的預測則更具韌性,僅比當前價格(約80美元/桶)下跌了10美元,而原油現貨價格則比去年的高點(約120美元/桶)下跌了40美元。”

            他還提及,這些公司今年仍將能夠用高股息或回購來吸引新的投資者,使他們暫時忽略價格短期的波動。此外,盡管去年油價飆升,但很多石油公司對油價進行了對沖,并未從油價攀升中充分受益。而在2023年,如果油價在80美元/桶左右,實際上可以看到一些石油公司收益是增加的。

            天然氣價格難破前高

            天然氣的格局則不同于原油。2022年,供給短缺、地緣政治風險等推動天然氣價格飆升,荷蘭TTF天然氣期貨即月合約從2021年至去年一度最高攀升至330歐元/兆瓦時附近,漲幅近20倍,目前已回落至59歐元/兆瓦時附近。

            Eugene認為,天然氣價格可能會徘徊在60~70歐元/兆瓦時,甚至可能在夏季略有下降,近兩年很難突破100歐元/兆瓦時。

            “歐洲經歷了暖冬,加之人們都自愿減少了用氣量,這使得天然氣今年并不缺。在冬天過后,目前歐洲天然氣存儲容量大約有50%,而去年只有26%,過去5年的平均水平是34%,可見這個暖冬對歐洲的幫助很大,而中國也并未像早些時候一樣與歐洲‘爭搶’LNG。”Eugene稱。

            未來的關鍵在于,歐洲是否有能力儲存足夠多的天然氣應對下一個冬天?畢竟歐洲接收和運輸液化天然氣的基礎設施有限,且建設周期較長、成本又高(歐洲原先依賴于俄羅斯的管道天然氣供應)。

            Eugene預計,如果天氣真的變冷,或俄羅斯把最后10%的供氣量降到零,歐洲仍可能出現儲氣不足的問題。但相較于三四個月前的情況來看,目前歐洲面臨的處境已經好了很多。

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