A股到了幾年一遇的布局期，軍工板塊市值上升空間正在打開丨投資人說

辜若飛 磐耀資產創始人、董事長、基金經理

北京師范大學金融學學士，歷任上海云新投資管理有限公司分析師，上海中匯金投資股份有限公司基金經理，專注于消費、大金融及國防軍工板塊。擁有超過15年從業經驗，代表產品成立8年多以來，累計凈值為7.8499。先后獲得中證報三年期金牛獎、中國基金報一年期、三年期英華獎，證券時報一年期、三年期金長江獎，WIND三年期最佳私募獎、私募排排網五年期最佳基金經理等獎項。

復雜市場環境下 國內機構投資者正在加速迭代

第一財經：2022年的投資環境比較復雜，各家管理人都在組合構建和調倉選股上承受了不小的壓力，您覺得在過去一年的投資有哪些新的迭代，又帶來了那些啟示？

辜若飛：確實剛才您提到了一個詞叫“迭代”。在剛剛過去的2022年，其實我們整個A股市場經歷了很多國內也好、國外也好比較大級別的利空因素的壓制，越是在這種比較慘淡的環境之下，它越是給管理人提出了一個更高的要求。我們如何能夠更好地進行風險的控制、回撤的控制，如何能夠把我們整個研究做得更加的深入、更加的扎實，如何能夠在這么多的細分行業中選擇到更好的結構性的機會，確實我覺得市場提出的要求需要我們不斷地去適應，因為我們看到兔年的開年整個市場的表現還是相對比較積極的。

利空因素邊際改善 “春季躁動行情”還會持續

第一財經：正如您所說，兔年開年，A股市場表現積極，主流觀點認為，經濟復蘇將是2023年中國經濟的關鍵詞，您如何看待經濟復蘇的趨勢以及同A股的聯動節奏？中短期內，開春總有的“春季躁動”行情，是否依舊值得期待？

辜若飛：在當下的話，確實我們是非常樂觀的。為什么這么說？其實過去一年壓制A股的幾個核心的利空因素都在發生明顯的邊際改善，同時我們整個A股的整體估值在過去10年也好、過去20年也好，長期來看的話，在一個非常底部的估值分位數。也就是說，立足于基本面有安全邊際的前提之下，利空因素在改善，所以我們覺得今年大的方向一定是經濟逐級復蘇的這樣一個態勢。這樣一個態勢到底是非?？焖俚囊粋€強復蘇，還是緩慢復蘇，這一點跟我們的整個宏觀政策面也有非常直接的一個關系，但是復蘇基調我覺得確定性是很高的。A股市場我覺得肯定是值得去做戰略性的一個重點配置的。

剛才像您提到“春季躁動”，我覺得今年的“春季躁動”會持續下去。為什么這么說？眼前正好在一個拐點上面，這個拐點就是利空因素剛剛發生邊際地改善，從資本市場角度來看，其實大家的信心剛剛開始慢慢地恢復起來，這個時候其實從時間節點來看，是非常好的一個配置機遇期。比如說在春節之前，可能是一些核心資產帶領起來的這種價值類的（風格）行情，這時候整個外資在不斷地流入，經過這樣一段行情演繹之后，站在眼下，我覺得可能外資的快速流入階段性地可能會慢慢趨緩一點。到目前這樣一個窗口期，從價值和成長這兩個方向比較來看，我們覺得可能成長股的這個方向在接下去可能更加值得期待一點。

國防軍工板塊處在非常好的戰略配置機遇期

第一財經：談到成長股，磐耀過往兩年一直偏重于國防軍工板塊的研究，市場對于國防軍工也一直存在較大爭議，您認為在當下的投資背景下，國防軍工板塊的投資思路和景氣度發生了哪些變化？

辜若飛：國防軍工這個板塊我們覺得它是立足于時代發展的大浪潮上的行業，它是一個真正值得去長期投資的行業，這是為什么？其實你看A股的歷史它并不是很久遠，包括國內的整個國防軍工行業，它其實發展階段還在比較早期，比如說剛剛從高研發投入期進入到快速列裝放量期，所以它給人的感受，比如說以前業績釋放不好、估值比較貴，可能有一些地緣政治的摩擦因素使市場短期情緒高一點，但是很快就會回落，所以大家會刻板地認為，國防軍工這個行業它是一個偏主題投資多一點的行業。

但是你看其實從美股過去5年、過去10年甚至是過去40年這樣一個非常長周期的走勢來看，比如從美股標普500各個行業長期年化回報率的統計來看，國防軍工這個行業它在過去40年的數據它是排在前五位的，它用長周期的數據證明了它一旦真正從高研發投入期進入到快速列裝放量期，再慢慢到成熟期，長周期里面它是真正能給投資人帶來高回報率的行業。真正成長股的搖籃，它一定是高成長性的賽道同時疊加了高壁壘性，這兩者結合起來之后，它里面的核心公司能夠長期分享到整個行業高成長的一個紅利。

從2018年開始，我們就已經對這個行業持續有配置，并且持續是一個相對來說偏高的一個倉位配置，就是因為我們觀察到2018年附近的時間階段，它正好是國內軍工行業從高研發投入期進入到快速列裝放量期這樣的一個拐點上面，我們正站在一個營收利潤持續高成長的起點上，市場分歧還很大，并處在一個歷史底部的估值水平附近，現在其實是非常好的一個戰略配置機遇期。

軍工板塊市值上升空間打開 關注國企改革等方向

第一財經：在這種樂觀預期下，針對國防軍工板塊，未來的選股和選時，您有哪些策略建議？

辜若飛：去年國防軍工這板塊相對來說跌幅會大一點，是因為有很多行業里面的一些不確定性因素，比如說軍工行業增值稅方面到底如何收取，這方面市場分歧很大，大家會考慮這個行業短期的業績釋放會不會存在問題，而最近這段時間已經有政策出來了，把之前的政策補丁全部都打上了，也就是說過去一些行業里面的細節的分歧得到了一個完善，這是第一個新的變化。

第二個新的變化在于什么，就是軍工里面有真正的龍頭公司像成飛（集團）它已經開始整體上市了，以前可能國防軍工板塊里面的一些主機廠，整體的一個市值來看的話都并沒有很大。就像之前有一個段子，說整個軍工板塊的市值加起來可能還不如一瓶酒，而現在整個軍工板塊一個真正的龍頭完成整體上市之后，對于一些別的主機廠會有一個市值的對比，這里面我覺得整個市值的提升空間感還是在的。

第三個維度，其實在過去這幾個月的時間，軍工板塊里面國企改革的方向確實發生了一些非常好的進展，有非常多的一些核心的軍工行業的上市公司，不論是比如股權激勵，包括并購重組等等一些方向，都有一些非常明顯的進展，我們認為整個軍工板塊它整體的公司治理的改善也會變得非常的明顯，所以我覺得從當下來看，軍工板塊不光之前我們看好的這種長期邏輯依然是非常確定的，同時不論是短期跟市場的匹配度也好，還是短期的基本面的改善也好，其實我覺得相應的都是取得了一些非常明顯的進展。

重點布局軍工、醫藥和職業教育龍頭上市公司

第一財經：在經濟復蘇的前提下，您認為從一年的維度來看，哪些方向值得我們布局和關注？

辜若飛：我們目前看幾個方向，一個是剛才咱們也聊到過的國防軍工這個方向。其次在價值投資這個方向，我們目前比較看好醫藥這個板塊，我們除了高端裝備制造業之外配置第二多的行業就是生物醫藥這個板塊了。我們的整個行業選擇的理念叫“順大勢、逆小勢”，我們上一次把醫藥板塊全部都賣掉是在2020年的下半年，那一波正處于核心資產牛市尾聲的時候，當時整個醫藥板塊的估值水平達到了一個歷史峰值附近，我們覺得雖然行業還是好行業，公司仍然有很多非常優秀的公司，但是估值過貴了，它可能透支了未來幾年的成長性，它就不是一個非常好的投資機會。所以我們在那個階段基本上接近清倉式地降低了醫藥消費這兩個板塊的配置比例。

但是在過去的這半年，我們覺得尤其是像醫藥這個板塊，機會正在重新回來。因為過去這一兩年時間，整個醫藥板塊的估值從一個歷史的絕對高位，又回到了一個過去十年估值的一個非常低的分位數，比如像醫?？刭M集采這樣的一些行業政策，它并不會扼殺醫藥板塊的長期投資機會。一方面是行業出清的一個邏輯，龍頭公司享有了更高的市場份額，其次是創新和出海，這些邏輯其實在我們國內的很多優秀的醫藥行業的公司上面都正在得到一個體現。所以我們覺得整個行業目前就是在具備安全邊際的基礎上，未來可能會迎來一個比較長周期的新一輪的投資機遇期。

最近這段時間我們也在不斷地思考，到底還有哪些方向是預期比較大、邏輯比較順，大家關注度還沒有那么高的。預期差很重要，預期一定不要打得太滿，所以我們最近一段時間其實對于整個比如說教育行業，尤其像職業教育培訓這個方向，我們覺得可能迎來了一個比較明顯的投資機會。它是受政策導向支持的方向，同時它又因為過去整體教育行業的不斷下跌，整個行業的出清速度也非常的快，這里面我覺得一旦現在真正開始復蘇之后，其實龍頭公司它會享有更大的市場份額，我們覺得其實有很多的公司可能會開啟新一輪外延并購的周期。

今年流動性環境較溫和 多因素共振帶動市場向上

第一財經：今年年初，中國人民銀行工作會議是列出了七個方面的主要任務，其中“精準有力實施好穩健的貨幣政策”和“加大金融對國內需求和供給體系的支持力度”列在前兩位。所以您如何解讀今年國內的信用環境和貨幣政策環境？這對于權益市場將帶來哪些積極影響？

辜若飛：我覺得今年流動性的環境肯定相對來說是比較溫和的。從整個國內來看，我們在過去這幾年，宏觀經濟增長方面確實是遇到了一些壓力，它都對我們的很多行業、很多的產業帶來了長期深遠的影響。而當下這樣的一個利空因素一掃陰霾的時間節點上，它確實需要更加強有力的產業政策的支持來使這些行業得到更好的復蘇。從國際形勢來看，今年整個美聯儲的一個加息進程大概率也會進入到一個尾聲的態勢，所以我們對今年整體的判斷是會有一個非常溫和的流動性環境。

當然，疊加我們之前市場預期過度的悲觀，以及多重利空因素的壓力不斷減小，再到我們整個A股市場的估值又到了一個歷史底部區間，多個因素疊加考慮，我們覺得今年A股市場溫和向上其實是多因素共振的結果，相比去年其實今年的可以預見的環境是好很多了。

今年A股市場到了幾年一遇的布局期

第一財經：在這樣的預期之下，您覺得今年作為機構來說，如何來把控自己的倉位，如何來優化選股的組合包括進行風險的控制，你們會有什么樣的策略？對于市場投資者有哪些建議嗎？

辜若飛：市場總在悲觀絕望中見底，在猶豫中上升，在一片狂熱中可能一輪行情就結束了。我們認為當前的整個市場它可能正處在從去年的非常悲觀低迷到慢慢的大家信心開始修復，目前正處在這種猶豫中上升的這樣一個階段。這個階段的話，因為很多的行業處在一個非常具有安全邊際的估值水平上面，包括市場整體其實都是機會大于風險的，所以在這個階段，我們的倉位比例還是比較高的，我們這種專業選手是希望能夠盡可能地去熨平一些行業的波動和起伏，把整個周期變得相對平穩一點，但是確實投資的一個節奏非常重要。就眼前我覺得今年可能真正是A股市場值得去播種、值得去布局的一個時間節點，這個時候其實可能是幾年一遇的這樣一個布局期。